機構：天風證券

研究員：孫海洋

24Q2 流水同增10%，零售折扣約75 折

24H1 零售銷售同比增長高單位數，渠道庫存周轉約4 個月。

剝離KP 減輕負擔，改善盈利水平

公司此前發布公告，蓋世威和帕拉丁品牌自2019 年起持續虧損，2024 年一季度虧損約900 萬美元。因此，公司決定戰略性出售資產，以消除KPGlobal 虧損對特步盈利能力及現金流的持續性影響。

我們認為，此次出售一方面有望減輕公司財務負擔，改善盈利能力；另一方面或有助于公司聚焦業務至跑步領域，精簡業務矩陣，有效增強品牌間協同效應。其中，特步主品牌面向大眾市場，邁樂專注越野跑和戶外運動，索康尼瞄準高端客戶群體。

具體來看，邁樂作為全球戶外鞋服領域的領導者，致力于將性能、時尚和舒適度融為一體，提升用戶的戶外探索體驗。

索康尼跑鞋以卓越性能聞名，得到中國內地專業和大眾跑者的青睞。索康尼的受歡迎程度反映于各項大型馬拉松賽事的穿著率。在中國內地重點馬拉松賽事中，索康尼的穿著率于所有跑者中位列所有品牌第三。品牌受歡迎程度的顯著增長，一方面驗證了索康尼的品質和性能，另一方面鞏固了其在此類競爭激烈賽事中作為跑者首選品牌之一的市場地位。

主品牌持續發力跑步領域，積極擴張索康尼及邁樂業務規模特步主品牌一直戰略性瞄準跑步領域，積極構建中國內地最大的跑步生態圈，穩踞市場領先地位。作為向大眾市場提供高性價比產品的國產品牌，特步主品牌持續強化研發能力，優化產品表現，推出專為中國跑者設計的跑鞋，助力跑者實現個人成就的新突破。

集團具備與頂尖國際品牌競爭的實力，并致力充分發揮協同效應以取得成功。通過戰略性地整合索康尼及邁樂品牌合資公司的股權，集團不僅能最大限度地發揮兩個品牌與特步主品牌在產品創新、營銷及分銷渠道方面的協同效應，亦可提升運營效率，充分激發該等品牌的增長潛力。

展望未來，集團將繼續提供專為中國消費者設計的產品系列，以擴張索康尼及邁樂品牌的業務規模，并探索全球市場的商機。此外，索康尼將進一步研發新系列，拓展時尚及休閑的產品供應，從而滿足中國消費者在不同場景下對個性化和多功能產品日益增長的需求。

上調盈利預測，維持買入評級

我們看好公司主品牌以高性價比產品穩居市場領先地位，以及KP 剝離后財務端表現有望提升；業務更加精簡，更聚焦跑步賽道。此外索康尼、邁樂有望獲得集團更多優勢資源傾斜，加速成長，兌現品牌力和產品力。

我們預計公司24-26 年收入分別為160 億人民幣、179 億人民幣、198 億人民幣；

歸母凈利分別為12.1 億人民幣、14.1 億人民幣、16.5 億人民幣（原值分別為11.7 億人民幣、13.4 億人民幣、15.1 億人民幣）；對應EPS 分別為0.46 人民幣/股、0.53 人民幣/股、0.63 人民幣/股（原值為0.44 人民幣/股、0.51 人民幣/股、0.57 人民幣/股）；對應PE 分別為11/9/8X。

風險提示：市場競爭加劇；新品市場接受度不及預期；終端消費不及預期風險等。