雙焦：焦煤總不缺故事
來源：紫金天風期貨研究所
近期盤面價格的偏強走勢，一定程度上反映了貼水修復的需求，短期或仍有支撐。然而，此輪反彈并非源于供需基本面的實質性改善：礦端主動減產意愿依然匱乏，季節性淡季下終端需求面臨見頂回落壓力，動力煤價格也尚未企穩，且焦煤庫存仍在累積。在此背景下，預計后續盤面波動性可能增加，價格或更易呈現快漲慢跌的特征。中長期視角下，目前煤炭所處產能周期與14-15年時期類似，但在16年供給側改革后煤炭行業產能集中度提高，供給側產能出清難度增大，本輪產能周期的筑底過程或將延長。
1 行情回顧
6月6日，焦煤主力合約收于778.5元/噸，漲幅3.18%，日內最高達到796元/噸，收盤價距離6月3日低點709元/噸已反彈69.5元。
圖1：JM2509價格走勢（元/噸）
2 ?短期反彈修復貼水
近期焦煤市場情緒有所提振，除了蒙煤資源稅、國產煤安全月減產、礦產資源法等市場消息起到短期的助推作用外，從基本面角度來看，本輪反彈的核心動能在于對盤面深度貼水的期現價差修復需求。目前焦煤主流倉單價格在800-850，低價倉單在770左右，反觀期貨，焦煤主力合約價格在6月3日下探709元/噸低點，貼水程度顯著擴大，在此前提下，盤面于4日后開啟的大幅反彈，本質上是對期現價差的合理修復。
圖2：蒙煤倉單價格（元/噸）
3 ?長期未見底
雖說短期內焦煤反彈具備合理性，但市場更加關注的是反彈的高度及持續性。基本面來看，前期的一些利空因素并未得到實質性解決。
首先，目前還未出現煤礦主動減產。本周汾渭口徑的煤礦產能利用率周環比-0.87%至87.03%，精煤產量周環比-8.65萬噸至623.63萬噸，近期確實存在部分因事故、換工作面等情況減產的煤礦，也有少數礦因銷售不佳、庫容不足等問題減產，但此類減產的邊際影響有限且缺乏持續性。而因經營虧損而主動減產的煤礦仍少，部分礦存在越虧越產、以價換量的心態。整體而言，供應過剩的大邏輯沒有實質性扭轉。
其次，需求見頂擔憂仍存。當前日均鐵水穩在241.8萬噸，仍在同比高位水平，鋼廠長流程利潤較好，短期內鐵水下降空間有限。但隨著淡季到來，鋼材需求見頂、鐵水回落的可能性仍較高，而鐵水減產可能需要看到鋼廠利潤壓縮，從而帶來負反饋，對原料煤構成下行壓力。
另外，動力煤價格未能企穩也對焦煤價格構成壓力。從季節性規律看，6月中旬起，隨著氣溫升高，煤炭消費旺季來臨，通常對應庫存去化和漲價窗口。然而，考慮到今年煤炭社會庫存高位難降，電廠補庫意愿或偏弱，近日動煤坑口報價止漲回落，港口報價也出現小幅下調，在此背景下，動煤對焦煤價格的企穩支撐作用較為有限。
綜上所述，盡管盤面短期內可能維持震蕩偏強格局，但實質性反轉信號并未來臨。
圖4：焦原煤、焦精煤產量季節圖（萬噸）
4 ?煤炭的周期
本輪煤價下跌的行情與14、15年行情存在類比合理性。價格底部的最終確立，同樣需要等待供給側產能出清的信號。
2000-2016年為煤炭的上一輪產能周期，歷時約16年。其中，前十年伴隨黑色產業快速發展，能源需求高速提升導致大量資本涌入煤炭行業，“四萬億”刺激之后煤炭行業新增產能釋放加快，但刺激政策退潮之后，產能過剩的問題凸顯，煤炭行業自2011至2016年初持續下跌，并最終完成一輪完整的產能周期調整。
而新的一輪產能周期由16年供給側改革開啟，煤炭行業落后產能快速出清，后續又在雙碳政策、地緣政治等多方供給擾動下將煤價推高至21年10月的歷史高位，在此期間，黑色產業鏈利潤逐漸向原料傾斜，推動煤炭行業投資增長，產能逐漸重回擴張周期。后續伴隨著房地產周期見頂，煤價再度下跌，至今已經持續近四年。
對比上一輪周期，目前的行情走勢與14-15年存在相似性，我們等待的行情轉折點依舊是價格下跌之后的供給側產能出清。但區別在于，16年供給側之后，煤炭行業的落后產能已經得到集中出清，煤炭也成為黑色產業中產能集中度最高的環節，這也導致新一輪產能出清更加困難和漫長。那么，這一輪的下行周期是否會和上次一樣持續5-6年的時間？若沒有政策的加持，甚至可能需要更久。
圖6：中國：固定投資完成額：煤炭開采和洗選業
5 ?總結展望
綜上所述，近期盤面價格的偏強走勢，一定程度上反映了貼水修復的需求，短期或仍有支撐。然而，此輪反彈并非源于供需基本面的實質性改善：礦端主動減產意愿依然匱乏，季節性淡季下終端需求面臨見頂回落壓力，動力煤價格也尚未企穩，且焦煤庫存仍在累積。在此背景下，預計后續盤面波動性可能增加，價格或更易呈現“事件驅動型脈沖上漲”與“基本面承壓下的漸進式下跌”的特征。中長期視角下，煤炭行業產能集中度高，供給側產能出清難度較大，本輪產能周期的筑底過程或將延長。
（轉自：紫金天風期貨研究所）
標簽： 焦煤
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